阿根廷總統米雷伊（Javier Milei）上任至 2026 年 3 月 31 日為止，國家「淨債務」共減少約 231.51 億美元，但兩段時間呈現截然不同走向。2024 年底前淨債務減少 444.23 億美元，但 2025 年 1 月起到 2026 年 3 月底的 15 個月內，反而增加 212.72 億美元。
數據來自 Auren Valores 證券公司研究主管 Pablo Repetto 的報告。所謂「國家淨債務」整合了財政部與央行（BCRA）的全部負債，並扣除兩機構的資產，比毛債務數字更能反映任期內財政紀律的真實變化。這個概念涵蓋披索與美元計價債務、對國際組織與本地債權人的義務，並把外匯存底變化計入。
四任政府的舉債紀錄
根據官方財政部資料，截至 2026 年 3 月，中央政府毛債務達 4,838.30 億美元，相當於 GDP 的 57.9%，其中 46% 以披索計價、54% 以外幣計價。光是 3 月份就因新發行、調整型債券與匯率差因素增加 116.95 億美元。
從近四任政府比較，阿爾貝托·費南德茲任內淨債務增加最多，超過 1,040 億美元，其中逾 71% 來自披索債務膨脹（當時政府稱之為「淨融資正向」）。克莉絲蒂娜·費南德茲第二任期間增加 695.25 億美元；毛里西奧·馬克里任內則增加 452.20 億美元。
馬克里同時是美元債務增加最多的總統：641.29 億美元，先是在華爾街大量發債，後期再向 FMI 借入巨額貸款。但他降低了披索債務、增加了央行儲備。相對地，兩任基什內爾主義政府選擇消耗外匯存底，總計逾 620 億美元。央行淨儲備在 2011 至 2015 年間從 396.74 億美元降至 45.17 億美元，2019 至 2023 年間更從 165.01 億美元降至負 105.69 億美元。
為何先降後升？
Repetto 向當地媒體解釋，2024 年淨債務大幅下降有兩個原因。初期匯率躍升稀釋了央行的披索固定利率債務，以美元計算後金額縮小；同時央行也累積了部分外匯存底，雖然淨儲備仍為負數，但指標明顯改善。
但 2025 年起情勢翻轉，披索升值 加上披索計價的浮動利率債務增幅遠超過美元，使整體淨債務反向上升。15 個月內超過 210 億美元的增幅，主要集中在兩項：2025 年 4 月 FMI 貸款方案擴大，以及央行為改善資產狀況向私人銀行承作約 60 億美元的附買回交易（repos）。
「資深債權人」結構藏隱憂
Repetto 指出，本屆政府正利用對國際組織與 repo 銀行的舉債，逐步償還對私部門的美元債務。問題在於 FMI 與銀行屬於「資深債權人」，享有優先求償權，而市場債券則是次級債權。
「對國際組織或承作 repo 的銀行，幾乎不可能談判換債或延長期限。這需要雙方意願，通常無法改善債券發行條件或進行任何削減」，Repetto 表示。
這種結構讓債券持有人感到不安。當資深債權人佔比升高，他們在危機時被迫接受削減的可能性也跟著上升。市場的反應就是要求更高殖利率以對沖違約風險。「阿根廷一直是違約常客，即使本屆政府承諾不會再發生，且財政紀律穩固，市場是借錢給一個國家，不是借給某一屆政府」。
新債利率比舊債高出許多
債券結構本身也是問題。目前流通的阿根廷主權債利率偏低，這是 2020 年前經濟部長 Martin Guzmán 重組時談下的條件。例如 AL30 與 GD30 的票面利率不到 1%。
但近期新發行的 AO28 債券，年利率已達 8%。「新債的初級財政需求高出許多，這也是境外投資人對阿根廷格外謹慎的原因」，Repetto 指出。
政府目前對重返國際資本市場顯得相當保守，持續累積對資深債權人的負債。但 Repetto 警告：「對 FMI 已沒有更多舉債空間，對其他國際組織的負債也已相當高」。隨著資深債務比重持續攀升，市場對阿根廷的風險定價可能進一步偏離政府所宣示的財政紀律訊息。
