阿根廷总统米雷伊（Javier Milei）上任至 2026 年 3 月 31 日为止，国家“净债务”共减少约 231.51 亿美元，但两段时间呈现截然不同走向。2024 年底前净债务减少 444.23 亿美元，但 2025 年 1 月起到 2026 年 3 月底的 15 个月内，反而增加 212.72 亿美元。
数据来自 Auren Valores 证券公司研究主管 Pablo Repetto 的报告。所谓“国家净债务”整合了财政部与央行（BCRA）的全部负债，并扣除两机构的资产，比毛债务数字更能反映任期内财政纪律的真实变化。这个概念涵盖披索与美元计价债务、对国际组织与本地债权人的义务，并把外汇存底变化计入。
四任政府的举债纪录
根据官方财政部资料，截至 2026 年 3 月，中央政府毛债务达 4,838.30 亿美元，相当于 GDP 的 57.9%，其中 46% 以披索计价、54% 以外币计价。光是 3 月份就因新发行、调整型债券与汇率差因素增加 116.95 亿美元。
从近四任政府比较，阿尔贝托·费南德兹任内净债务增加最多，超过 1,040 亿美元，其中逾 71% 来自披索债务膨胀（当时政府称之为“净融资正向”）。克莉丝蒂娜·费南德兹第二任期间增加 695.25 亿美元；毛里西奥·马克里任内则增加 452.20 亿美元。
马克里同时是美元债务增加最多的总统：641.29 亿美元，先是在华尔街大量发债，后期再向 FMI 借入巨额贷款。但他降低了披索债务、增加了央行储备。相对地，两任基什内尔主义政府选择消耗外汇存底，总计逾 620 亿美元。央行净储备在 2011 至 2015 年间从 396.74 亿美元降至 45.17 亿美元，2019 至 2023 年间更从 165.01 亿美元降至负 105.69 亿美元。
为何先降后升？
Repetto 向当地媒体解释，2024 年净债务大幅下降有两个原因。初期汇率跃升稀释了央行的披索固定利率债务，以美元计算后金额缩小；同时央行也累积了部分外汇存底，虽然净储备仍为负数，但指标明显改善。
但 2025 年起情势翻转，披索升值 加上披索计价的浮动利率债务增幅远超过美元，使整体净债务反向上升。15 个月内超过 210 亿美元的增幅，主要集中在两项：2025 年 4 月 FMI 贷款方案扩大，以及央行为改善资产状况向私人银行承作约 60 亿美元的附买回交易（repos）。
“资深债权人”结构藏隐忧
Repetto 指出，本届政府正利用对国际组织与 repo 银行的举债，逐步偿还对私部门的美元债务。问题在于 FMI 与银行属于“资深债权人”，享有优先求偿权，而市场债券则是次级债权。
“对国际组织或承作 repo 的银行，几乎不可能谈判换债或延长期限。这需要双方意愿，通常无法改善债券发行条件或进行任何削减”，Repetto 表示。
这种结构让债券持有人感到不安。当资深债权人占比升高，他们在危机时被迫接受削减的可能性也跟着上升。市场的反应就是要求更高殖利率以对冲违约风险。“阿根廷一直是违约常客，即使本届政府承诺不会再发生，且财政纪律稳固，市场是借钱给一个国家，不是借给某一届政府”。
新债利率比旧债高出许多
债券结构本身也是问题。目前流通的阿根廷主权债利率偏低，这是 2020 年前经济部长 Martin Guzmán 重组时谈下的条件。例如 AL30 与 GD30 的票面利率不到 1%。
但近期新发行的 AO28 债券，年利率已达 8%。“新债的初级财政需求高出许多，这也是境外投资人对阿根廷格外谨慎的原因”，Repetto 指出。
政府目前对重返国际资本市场显得相当保守，持续累积对资深债权人的负债。但 Repetto 警告：“对 FMI 已没有更多举债空间，对其他国际组织的负债也已相当高”。随着资深债务比重持续攀升，市场对阿根廷的风险定价可能进一步偏离政府所宣示的财政纪律讯息。
